緩解人民幣升值壓力的根本途徑就是在外匯市場上提供足夠多的人民幣及其資產。只要外匯市場上有足夠的人民幣供給，人民幣升值壓力就一定會降下來，其困難程度可能遠遠小于目前狀況下對國內流動性膨脹的控制國內流動性膨脹，CPI走高。與此同時，人民幣匯率的升值壓力卻越來越大。目前我國宏觀政策目標主要是調節國內CPI，防止經濟過熱，對人民幣升值壓力則缺乏有效措施。實際上，境內流動性膨脹和境外人民幣升值壓力持續加大是同一原因造成的，在政策調整上也不宜分開采取措施，一定可以用同一個辦法同時緩解。1當前的流動性膨脹與宏觀政策的協調性本次流動性膨脹的基本原因是外匯占款造成的，與我國1987~1989、1993~1995兩個時期財政性流動性膨脹完全不同。財政性流動性膨脹造成的收入增加對于各階層居民是大致平等的，因財政性開支大幅度增長而增加的收入各個階層都會得到。例如出租車司機和建筑工人，他們拿到增加的收入會直接增加消費，從而導致各種消費品價格上漲。因此，財政性收入與CPI之間的關系相當直接。而本次流動性膨脹是外匯占款造成的，多數是出口導致的外匯收入增加。如果貨幣政策目標只盯住CPI，它就會變得反應過于遲鈍。因此貨幣政策目標不應僅僅根據貨幣造成的某一種結果來定位，而是將貨幣本身作為控制目標，參考它不同時期不同情況下的不同影響，這樣才能作出及時的反應。同時，政策的協調和整體性也十分重要。在我國，房地產和股市的一度火爆，直到CPI上漲，基本上是流動性膨脹的結果。單獨調整價格的方式，并不能根本解決流動性膨脹問題，只是將這些資金擠來擠去。擠壓流動性和減少流動性的措施之間是不能畫等號的。與此同時也應該將解決貧困人口的收入、住房等問題與房地產價格等控制分開，因為包括房地產市場、股市、債市、大宗商品期貨市場等在內的虛擬經濟，其基本功能是流動性儲備池。控制其價格系統既有控制泡沫的考慮，也有其正常功能發揮的考慮，防止出現虛擬經濟與實體經濟的失衡。必須充分認識和利用虛擬經濟的功能，用它來吸收多余的流動性，并緩沖外部進入的資金對實體經濟的沖擊。在減少流動性的一系列政策中，最主要的措施是人民銀行用對沖流動性的辦法來減少流動性。這個政策的效果在短期內有效，持續使用效用遞減，不能從根本上解決我國流動性膨脹問題。在維持現有措施的情況下，必須考慮長期性根本性的途徑。2根本之策是改“堵”為“疏”許多經濟學家都認為當前世界經濟最大的問題是貿易失衡，而緩解的辦法是人民幣升值。于是美國和其他一些政府及學者給中國的選擇僅是“一次到位”的升值或是“緩慢升值”。這不是真議題，尋求從根本上化解人民幣升值壓力的途徑才是“人民幣升值”壓力背后的真議題。在這個問題上，我們要注意改“堵”為“疏”的思路。“資本市場不開放就會堵住外部金融沖擊”的想法過于天真，實際上躲不開外部資金的沖擊。“堵”的政策的結果不是堵住外部沖擊，而只是堵住了人民幣瀉出的渠道。不讓美元和其他外匯進來，或者鼓勵美元流出，以減少用外匯兌換人民幣的政策不能根本改變人民幣在國內因膨脹而貶值，在國際上則因供給幾乎為零(沒有放開)而持續升值的困境。唯一能夠從根本上解決問題的出路是人民幣的輸出。必須打開人民幣流往境外的出口，只有輸出人民幣和人民幣資產，才可以減輕國內流動性膨脹的壓力，只有增加國際金融市場的人民幣供給，才能產生人民幣匯率下降的壓力。中國現在的雙順差導致外匯儲備大量增加很像上世紀70年代到80年代日本和聯邦德國面臨的情況，但是，后來日本走上泡沫經濟之路，而聯邦德國則平穩增長直到以馬克為基礎創造出新的國際硬通貨“歐元”。德國的經驗和日本的教訓對當前的中國都是十分重要的。當年日本和聯邦德國手中都持有大量外匯儲備，日本采取的是“推擋”政策，而聯邦德國采取的是“疏導”的政策。我們目前采取的措施多是類似于當年日本的措施，如鼓勵用外匯到國外投資，以及委托外商經營我國外匯資產等。這些措施既不會緩解國內流動性膨脹，也不會對人民幣升值壓力有根本性的改善。一旦人民幣升值到位，就會像當年的日本一樣，人民幣國際化的大門會被關閉。沒有貨幣地位的大國是不能持久的，要么人民幣國際化，成為真正的經濟大國，要么曇花一現，最終受制于外國強勢貨幣和金融。從國內情況看，建立人民幣對外部的“出口”已經是迫在眉睫。但是，人民幣國際化的前提是人民幣的自由兌換，也就是資本項目放開。3注意風險控制和局部放開人們最擔心的事情是一旦人民幣自由兌換，資本項目完全放開，會有更多的外資涌入，這會導致外匯儲備進一步增大，資本項目順差大幅度增加，人民幣在短期內大幅度升值，出口嚴重受挫，我國企業大批倒閉，造成對我國經濟的巨大沖擊。而當經濟停滯甚至衰退發生時，大量資金會撤出，人民幣回流，外匯大量抽逃，導致人民幣匯率下跌，不良資產驟增，引發金融危機。讓我們用排除法從最危險的可能性開始分析。1.金融危機的化解假設的最壞的可能性就是，“大量外資撤出，導致人民幣資產價格暴跌，人民幣匯率暴跌，從而引發金融危機”。金融危機中最大的損失表現在銀行和金融機構的倒閉，以及由此引發的經濟緊縮和衰退。而金融機構和銀行倒閉的直接原因是呆壞賬大幅度增加。中國長期高增長與呆壞賬并行，如果說呆壞賬是金融危機的直接原因的話，中國應該發生不知多少次金融危機了。在西方，呆壞賬是通過金融危機，通過失業、經濟緊縮和衰退的巨大代價才得以緩解的。而中國則不是，中國剝離呆壞賬，單獨處理。雖然存在“應該誰埋單”的爭論，但是整個政策對預防和緩解金融危機的有效性是有目共睹的。2.資本項目放開的推演如果資本項目完全放開，可能造成短期內大量外資涌入，引起人民幣迅速升值，從而嚴重沖擊我國經濟。這里有三方面的問題需要分開，一是怎樣放開的問題，二是區分流入方式不同導致的不同后果，三是人民幣匯率決定機制和政府的干預能力問題。最后需要考慮資本項目放開要具備什么基礎條件，也就是必備的條件。筆者認為，首先是要具有主動放開和局部放開的思路。主動放開在今天的意義是在鼓勵人民幣和人民幣資產出境的積極政策下開放資本項目，這就是人民幣和人民幣資產走出去的思路。在對風險的控制中，如果能夠明確外資進入和退出的“進出口”，同時掌握足夠控制人民幣匯率的資源，規避風險是有把握的。這就是局部放開的思路。保稅區、開發區等一系列“特區”的設置，就是這種局部放開思路的體現。在境內設立金融風險控制試驗區和“金融離岸中心”，同時在境外設立“人民幣離岸中心”，以在可以控制的情況下，逐步開始人民幣在境內、境外的自由兌換。其次，是要具有干預人民幣匯率的力量。人民幣自由兌換要有兩個方面的準備：一是大量外資涌入，增大外匯儲備，并在短期內增大人民幣升值壓力；另一方面是大量資金流出，人民幣及人民幣資產被拋售，導致人民幣匯率大幅下跌。所謂外資涌入，是指境外大量持有非人民幣資產的投資者和投機者用外匯兌換人民幣并購買人民幣資產。其具體途徑有兩個，一是在境外就可以買到人民幣和人民幣資產，二是進入中國境內購買人民幣資產。首先，人民幣放開初期最主要的政策導向應將人民幣資產合理大規模引向境外，在境外化解國際游資對人民幣資產的需求膨脹。其好處是人民幣和人民幣資產將逐步滯留在境外，既利于我國企業融資，也為境外投資者提供參與中國經濟建設、分享中國經濟高增長利益的機會。因此境外“人民幣離岸中心”的建設和控制方式的確立是人民幣放開前期最主要的風險防范的“防線”。其次，做好外資大規模流往境內的準備。而設定境內“金融離岸中心”可以圈定境外個人和金融機構從事“人民幣資產”交易的境內區域，監控外資的交易活動。第三，在境內設置“金融風險控制試驗區”，作為“金融離岸中心”的外圍，圈定從事人民幣及人民幣資產國際業務的境內投資者和機構，以監控境內的人民幣國際業務。緩解人民幣升值壓力的根本途徑就是在外匯市場上提供足夠多的人民幣及其資產。只要外匯市場上有足夠的人民幣供給，人民幣升值壓力就一定會降下來，其困難程度可能遠遠小于目前狀況下對國內流動性膨脹的控制。對于人民幣貶值控制的力量是我們持有的巨額外匯。按1美元兌換7元人民幣的匯率，1.5萬億美元的外匯儲備可以支撐10萬億以上的境外人民幣回流。這只是假定我們必須用美元、歐元等外匯支撐人民幣匯率情況。其實，境外人民幣有一大部分會成為對我國出口的需求。因此1.5萬億美元外匯儲備將足以支撐人民幣成為繼美元、歐元之后的第三大國際儲備貨幣。3.金融風險防范的三道防線對于國際金融風險我們有三道防線，第一道防線是人民幣和人民幣資產的國際接口的進出量控制，包括干預境外“人民幣離岸中心”和國內設立的“金融離岸中心”。第二道防線是國內的虛擬經濟的規范化和虛擬資產國際化交易平臺的建設與調控。其核心問題就是國內虛擬經濟的國際化接口問題。虛擬經濟是擋在外部沖擊與本國實體經濟(及人民生活)之間的緩沖器。它吸收外部資金的潛力是其流動性儲備池功能的一個重要方面。調整好股市、債市、期貨、房地產之間的關系，保持隨時調整虛擬經濟與實體經濟關系的能力，將是防范外部沖擊的第二道防線；第三道防線是對呆壞賬的防范和及時處理，以避免可能的金融危機。綜上所述，鼓勵人民幣及人民幣資產輸出，將迅速解決人民幣升值壓力不斷加大的困境，實現人民幣的自由兌換。人民幣有了國際接口之后，境內流動性膨脹的問題才能得到根本緩解。流動性持續膨脹的根源消除了，短期抑制流動性的政策才可以對CPI起主要作用。這時流動性受到控制不會主要以信貸緊縮、經濟受到壓抑為代價。因為我國目前正處在產業結構升級時期，汽車、裝備制造業、造船、太陽能、新興材料等等正在迅速成長，它們是自主產權大幅度增加的希望。信貸緊縮將會影響到這些產業的發展。如果我們不是從根本上消除流動性膨脹，而是從抑制國內信貸來解決問題，不但不會對人民幣升值壓力有任何幫助，還可能對新興產業形成抑制，延緩中國邁向經濟大國的進程。(作者為南開大學虛擬經濟與管理研究中心主任，博士生導師）